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来源：郁言债市

2025年8月以来 ，债市先后经历了两轮重要的政策调整 。一是财政部推出了债券税收调整方案
，对国债
、地方债、金融债等品种恢复征收利息所得的增值税；二是证监会时隔13年再度修订了公募基金销售费用管理规定，征求意见稿将债券基金纳入赎回费率限制标准的适用范围 ，对7日以内 、7-30日
，30日至6个月等中短期赎回资金分别征收不低于1.5%
、1.0%、0.5%的惩罚性费率
。

新规接连落地后，市场关于公募债基改革的讨论声愈发放大 ，投资者的关注点主要聚焦在两个部分。一方面
，销售费用新规对于公募债基的惩罚性赎回费率设置可能过于严格，倘若正式稿内容维持不变 ，公募债基的负债端可能会出现不小幅度的资金流失
，进而放大债市整体的波动 。另一方面，随着政府债与金融债票息免税优惠成为历史 ，市场也开始讨论公募基金免税机制被回收的可能性
。

接下来，我们将针对以上两个问题进行更深入的分析
，详细讨论如果“严格版本”的债基赎回费率落地，可能会对债市产生多大的影响 ，以及市场担心的“公募恢复征税 ”
，在政策落地层面是否存在推进阻力。

（一）赎回费落地对债市的潜在影响

截至2025年6月末，万得口径下的债券型基金规模（包含中长债基 、短债基金
、混合一二级债基、指数债基）合计约11.15万亿元 ，其中个人投资者 、机构投资者占比分别为17%
、81%
，对应规模为1.88、8.99万亿元 。债券基金的机构持有比例较高，主要来自理财 、保险
、银行三类机构 ，不同机构对于债基赎回费新规的看法以及应对方式
，或是决定后续债市走向的关键
。

银行理财方面，据中国理财网半年报数据 ，截至2025年6月末
，银行理财持仓中的公募债基占比为4.2%，对应的持仓规模为1.38万亿元。如果结合理财季报的前十大持仓资产情况分析（理财季报披露较慢 ，最新数据统计至25Q1），理财重仓的基金当中
，中长债基、短债基金的规模占比均值在30% 、30%左右，一级与二级债基合计占比约10% ，场外指数债基占比在3.5%左右（其余还有货基
，股票基金，QDII基金等受基金销售新规影响较小的品种） 。按此比例推算 ，2025上半年末银行理财持有的中长债基、短债基金
、一二级债基、场外指数债基规模大约为4000 、4000
、1500、500亿元。<